1 海上風電方興未已迎接加速建設期

　　1.1 我國已成為全球最大風電市場

　　風電已成為我國新能源發(fā)電的重要組成部分。發(fā)電側，根據(jù)國家能源局披露，截 至 2021 年，我國風電發(fā)電量為 6,526GWh，2011-2021 年的復合增速為 25%，占全 國總發(fā)電量的比例已從 2011 年的 1.5%增長至 7.9%;裝機側，2021 年我國風電累 計裝機量為 328GW，2011-2021 年的復合增速為 22%，占全國總發(fā)電設備裝機容量 的比例從 2011 年的 4.4%增長至 13.8%，在清潔能源中僅次于水電，已成為我國主 要的清潔能源。

　　根據(jù) GWEC(全球風能協(xié)會)披露，2021 年我國新增風電裝機容量為 47.6GW， 占全球總風電新增裝機容量的 51%。海上風電方面，海上風電新增裝機量與累計裝 機量均位列全球第一。

　　海風裝機量創(chuàng)新高，增速領先世界。2021 年是我國海上風電項目享受家補貼的 最后一年，新增裝機量創(chuàng)歷史新高;根據(jù) GWEC 披露， 2021 年我國海上風電新增 風電裝機量達到 16.9GW，同比+452%。2010-2021 年我國海上風電累計裝機容量接 近 28GW， 2010-2021 復合增速為 60%，同期世界海上風電累計裝機容量復合增速 為 23%，增速遠高于世界整體水平。

　　1.2 海風招標規(guī)模充沛，市場空間廣闊

　　受我國沿海氣候影響，中大型海風項目的建設周期需 2~3 年，個別小型項目 可在 1~2 年內完成。由于 2021 年是國補的最后一年，2019 年的海風招標體量龐 大，達 15.6GW，同比+225%。海風招標加速重啟，規(guī)模創(chuàng)新高。進入 2022 年，隨著地方補貼的出臺，以及 風機大型化加速，帶動海風項目收益率提升，需求趨勢向好;招標規(guī)模創(chuàng)歷史新高， 裝機需求明確。根據(jù)不完全統(tǒng)計，2022 年我國海上風電招標規(guī)模達 25GW(含框 架競標)，為歷史新高且同比大幅增長。

　　“十四五”規(guī)劃充沛，中長期發(fā)展可期。截至 2022 年，我國沿海省市已發(fā) 布“十四五”海上風電發(fā)展規(guī)劃，整體規(guī)劃新增裝機規(guī)模有望突破 55GW，2021- 22 年我國海風新增裝機約 21GW，對應 2023-25 年裝機規(guī)模約 34GW?？紤]到部 分地區(qū)相關海風項目已實現(xiàn)平價上網，海風降本超預期，再結合廣東、山東、浙江 等地區(qū)已出臺地補政策支持海風建設，我們預計海風需求以及新增裝機或超過沿海 地區(qū)規(guī)劃規(guī)模，中性假設條件下，2023-25 年我國海風新增裝機規(guī)模有望超 40GW， 2023 年在行業(yè)充沛的招標量下，新增裝機規(guī)模有望達 10GW，同比實現(xiàn)翻倍增長。根據(jù)風芒能源統(tǒng)計，我國已出臺的海上風電規(guī)劃體量接近 200GW，中長期發(fā)展空 間廣闊。

　　1.3 地補+風機大型化持續(xù)助力海風降本

　　陸上風電已實現(xiàn)平價，海上風電仍有距離。自 2011 年風電項目開始享受補貼 以來，我國風電價格政策歷經“標桿→指導→平價”階段，2017-2018 年間，陸上 風電已出現(xiàn)平價項目，并于 2021 年起全面退補;海上風電的 LCOE(度電成本) 與平價仍有差距，仍需下降 9%-26%左右。

　　各省平價進程不一，部分地區(qū)已具備平價條件。由于各沿海省市情況不同，各 地的實現(xiàn)平價的進程不一致。廣東、福建、海南得益于較好風力資源與較高的標桿 電價，已具備平價條件，江蘇距離平價約有 1 分錢/kWh 的差距。

　　2014-2021 年，海上風電建設享有國家補貼，沿海地區(qū)含稅燃煤電價為 0.37- 0.46 元/度電，而海上風電近海項目補貼后的上網電價在 0.75-0.85 元/度電，高額補貼過去助推了我國海上風電快速發(fā)展。2022 年起國家補貼退坡，開發(fā)商建設意 愿減弱。我們認為國補退出后，我國海上風電主要通過 1)產業(yè)鏈降本;2)地方 補貼支持實現(xiàn)平價并提升項目性價比。

　　1.3.1 風機大型化多維度降低度電成本

　　風機大型化是降低度電成本的最根本方式。度電成本可作為評價一個項目效益 的重要指標，風機大型化可以從三個維度降低成本：1)整機制造維度：降低單位 制造成本;2)風場運營維度：減少所需風機臺數(shù)，降低 LCOE;3)發(fā)電效率維度：增加風機利用小時數(shù)從而提升發(fā)電量，驅動度電成本降低。

　　整機制造維度：降低單位制造成本。風機是風電項目最核心的成本組成，根據(jù)明 陽智能披露，風機構成我國海上風電項目 38%的成本。以金風科技和三一重能為例， 金風科技 3~4MW 的風機成本降至 2500 元/kW 附近，較 1.5~2MW 的風機平臺在功 率提升一倍后單位成本降幅約 25%。三一重能 4MW 和 5MW 風機成本已經分別降 至 1800 元/kW 和 1600 元/kW,與 2MW 和 2.5MW 的風機平臺相比，功率提升一倍， 單位成本降幅達 30-40%。

　　風場運營維度：減少所需風機臺數(shù)，降低 LCOE。在同等規(guī)模的風電場下，單機 功率的增長，可降低所需風機臺數(shù)，有效解決點位不足的問題，同時推動建設成本與 運維成本的降低。根據(jù)風電與光伏技術經濟發(fā)布的《風電平價后時代項目投資特點與 趨勢》披露，當機組單機容量由 2MW 提升至 4.5MW 時，靜態(tài)投資成本顯著可降低 14.5%，全投資 IRR 提升 2.4pct，LCOE 下滑 13.6%。

　　發(fā)電效率維度：核心零部件升級，增加利用小時數(shù)從而提升發(fā)電量。伴隨風機的 大型化的是核心零部件升級。葉片尺寸更長，促使降低對風速的要求，也擴大掃風面 積，發(fā)電量也隨之增大;塔筒高度提升，推動切變值提升，高層風速的利用價值越高。

　　風機大型化趨勢不減。2021 年我國新增海上風機單機平均功率為 5.6MW。2022 年招標的海上風機項目中，有超過85%的海上風電項目機組單機平均功率大于8MW， 平均功率超 8.5MW。

　　1.3.2 地補進一步刺激海風建設熱情

　　國補退坡翹盼地補接力，有望提升產業(yè)鏈降本動力。自 2022 年起，我國新增 海上項目將不再享受國家補貼，轉由地方政府給予補貼。國家補貼時期，高電價可 保障企業(yè)利潤，推動地方政府稅收增加，因此降本意愿較低;國補退坡地補接力后，地方政府有動力推動產業(yè)鏈成本下降，來保障企業(yè)利潤以及稅收收益。

　　若考慮地補，廣東的海上風電項目 LCOE 可下降 10%。2022 年，若假設廣東 省海上風電的補貼標準為 1500 元/kW,若考慮地補，LCOE 降 0.05 至 0.42 元/kWh, IRR 提升 1.0 pct 至 5.9%;山東省 2022 年海上風電的補貼標準為 800 元/kW，若 考慮地補，LCOE 降 0.03 至 0.61 元/kWh, IRR 提升 0.4 pct 至 1.7%。

　　1.4 歐洲海上風電中長期市場空間廣闊

　　需求端：關注歐洲海風中長期市場空間。2020 年 11 月，歐盟委員會宣布將海上 風電裝機量從 12GW 增長到 2030 年的 60GW，到 2050 年達到 300GW。2022 年 1 月俄烏沖突后，歐洲多國陸續(xù)提速海風規(guī)劃裝機量。根據(jù) GWEC 測算，預計 2022- 31 年間歐洲海風新增裝機總計將達 141GW，CAGR 為 24%。

　　供給端：風機價格持續(xù)提升，盈利能力不升反降。截至 2022Q2，Vestas 的風機 合約價已上升至 970 歐元/kW，同比+15.5%;截至 2022Q3，西門子歌美颯的陸上風 機合約價已上升至 890 歐元/kW，同比+41.3%。歐洲整機廠提升風機價格并沒能保 障其盈利水平;2022Q2，Vestas 毛利率為 2.9%，同比-7.7pct，西門子歌美颯 2022Q3 息稅前利潤率為-14.0%，同比-18.8pct。

　　大宗商品價格通脹、航運費率飆升以及供應鏈中斷共同導致歐洲整機廠雖然風 機價格上行，但盈利能力卻不升反降。原材料維度，2021 年初歐洲鋼材價格指數(shù)持續(xù)走高，于 2022 年 4 月初達到近 10 年的高點。航運費率維度，由于風電設備較大，一般采用海運的方式運輸，而海運所需的船 用燃料自 2020 年起持續(xù)攀升，進而導致海運費用提高，波羅的海運費指數(shù)于 2021 年末達到近十年來的高位。供應鏈維度，由于疫情反復、海運費高企，近兩年我國風電零部件企業(yè)的出口比 例下滑，鑄件、主軸、塔筒、樁基等環(huán)節(jié)的 7 家樣本公司出口業(yè)務的平均營收占比由 2019 年的 36.2%下滑至 2021 年的 27.0%。從歐洲整機廠的角度切入，供應商選擇 減少降低整機廠議價能力，供應商更容易將原材料成本的提升傳導至整機廠，供應鏈 中斷是歐洲整機廠盈利能力下降的核心原因。

　　零部件龍頭大兆瓦產能布局充分，已進入歐洲主機廠供應體系。風機大型化趨勢 下，各個零部件環(huán)節(jié)同樣需要升級來匹配更大功率的風機，而零部件環(huán)節(jié)的大型化匹 配能力或在技術、產能擴建等方面受到制約。歐洲業(yè)務開拓方面，我國零部件企業(yè)領 先于整機廠，大部分風電零部件領軍企業(yè)已進入歐洲頭部主機廠的供應體系。我國風 電零部件龍頭，有望憑借更充足的大兆瓦產能及交付能力，受益于歐洲海風需求增長?，F(xiàn)階段，我國疫情緩解、海運費下降，再結合歐洲整機廠盈利能力改善需求迫切， 我們認為歐洲整機廠對我國風電供應體系的依賴有望提升，我國零部件龍頭企業(yè)有望 憑借領先的研發(fā)實力攻克技術難點、資源優(yōu)勢擴建大兆瓦產能、以及已開拓的優(yōu)質歐 洲客戶，率先受益于行業(yè)紅利。

2 海纜海塔/樁核心受益，大兆瓦零部件迎量利齊升

　　2.1 海纜：深遠海驅動量價齊升

　　海纜對耐腐蝕、抗拉耐壓、阻水防水等性能要求更高。與陸纜相比，海纜鋪設于 海底，水下情況復雜，需要承受較大水壓，因此必須具有良好的阻水和機械性能，防 止水分滲透導致海纜發(fā)生故障，也需要具備良好的機械性能為、防止船只錨害和洋流 沖刷，此外海纜還需具有防腐蝕、防海洋生物的能力，保障壽命。海纜趨勢一：離岸距離、大兆瓦風機驅動使用高電壓等級海纜。過去國內已并網 的海上風電項目離岸距離較近(30km 以內)，均采用交流海纜送出方式，但隨著風機 大型化、項目向深遠海延伸過去，35kV、110kV 交流海纜受輸送容量限制，同時鋪設 海纜根數(shù)多對海底走廊有很高占用，輸電損耗也較大。同輸電功率的情況下，電壓越高電流就越小，高壓輸電能減少輸電時的電流從而降低因電流產生的熱損耗和降低遠 距離輸電的材料成本。國內目前主流交流海纜電壓等級為 220kV，采用單回三芯結構， 輸電能力在 18~35 萬 kW，高電壓等級(更高 220kV、500kV)輸電能力顯著提高。

　　多項目陣列纜要求 66kV 產品，送出纜使用 500kV 產品。66kV 集電纜相對 35kV 集電方案，提升了輸電能力，減少輸電損耗，減少海纜用量。根據(jù)三峽集團陽江青州 五、六、七項目統(tǒng)計，平均離岸距離達到 69 公里，其中明確將使用 8、11、12MW 級 風機，以及 66kV 集電海纜/330kV 交流送出纜/500kV 柔性直流送出纜。隨風機大型化 趨勢，未來陣列纜的電壓等級將從 35kV 提升 66kV，送出纜將從 220kV 提升至 500kV。

　　66kV 集電方案海纜綜合造價更低、海纜價值量更高。66kV 交流集電方案與 35kV 交流集電方案經濟性差別主要體現(xiàn)在海纜、機組升壓設備(變壓器+高壓開關柜)、海 上升壓站、陸上設備等。我們參考浙江華電臺州玉環(huán)一期 300MW 海上風電項目，該項目離海岸線距離較近，最近處約 8km，較遠處約 16km，如果使用 35kV 方案且不使用 海上升壓站，場內 35kV 海纜長度則增加，損耗較大。66kV 集電方案比 35kV 集電方 案綜合造價減少約 8100 萬元，性價比更高，同時 66kV 方案海纜價值量比 35kV 方案 高 7100 萬元，以該項目為例折算成單 GW 價值量將提升 2.3 億元。

　　海纜趨勢二：柔性直流輸電。交流電纜理論上存在極限傳輸距離，超過極限傳輸 距離后使用交流電纜傳輸電力經濟性將顯著下降。柔性直流輸電優(yōu)點有：輸送效率高、 線路損耗小，有利于遠距離輸電;易于調節(jié)電流和改變功率傳送方向，穩(wěn)定性高;不 產生大的短路和環(huán)線電流;與交流系統(tǒng)相比具有更長壽命;提高配電網電能質量。從 國外已并網和在建海上風電的經驗來看，輸電距離在 70 km 以內全部采用交流輸電方 式，100 km 以上的遠距離輸電采用柔直輸電方式，輸電距離在 70-100 km 時綜合考 慮經濟性和可靠性指標進行交直流方案比選分析。

　　疫情因素減弱，疊加海纜較高的毛利率，海纜企業(yè)擴大產能的動機較強。東方電 纜陽江基地、中天科技(維權)汕尾基地和亨通光電射陽基地 2023 年下半年投產，預計分別 擴大產能 15 億、40 億和 15 億;漢纜股份墨女島已建成，投產時間預計在 23 年初， 擴產可達 10 億;太陽電纜正在建設東山海纜生產基地，產能可達 32 億。

　　2.2 海塔/樁：產能及碼頭布局加速

　　塔筒在風機中起到支撐、吸納機組振動等作用;相比于陸上風電，海上風電除水 面上的塔筒之外，還需要水面下用于支撐和固定塔筒以及風機的樁基(管樁、導管架)， 其上端與塔筒連接，下端深入海床地基，是海上風電的核心零部件之一。相比于其他零部件環(huán)節(jié)，海塔/樁基受風機大型化攤薄影響較小。水深與管樁的 用較高，風機大型化助推海上風電深遠海進程，管樁單位用量也隨著水深增加而提升。根據(jù)海力風電招股書披露，4MW 海上風機的單樁重量在水深 10 米以下時達到 550-700 噸，水深 10-19 米時，單樁重量在 600-850 噸，20-24 米時，單樁裝了達 900-950 噸;5.5MW 海上風機的單樁重量在水深 25-29 米以下可達 1300 噸，深遠海進程較快的歐 洲，在水深超過 50 米的應用場景，已出現(xiàn)重量超過 3000 噸的單樁基礎。

　　2.2.1 運輸半徑限制，關注海工布局

　　自有碼頭可降低單噸成本?，F(xiàn)階段，我國海塔/樁企業(yè)使用的碼頭主要包括自有、 公共和第三方碼頭，其中自有碼頭更能有效保證合同履約能力，可以靈活安排生產并 及時交貨，且可降低物流成本，每噸可節(jié)省約 150-200 元/噸運費成本。考慮到碼頭 資源難以快速獲得，因此目前已擁有碼頭資源的企業(yè)將具備較強的壁壘，保障自身盈 利能力穩(wěn)定。頭部企業(yè)加速布局海工產能。截至 2022 年頭部五家企業(yè)陸風塔筒產能以及海工 產能(塔筒、管樁、導管架)分別為 214/188 萬噸，預計至 2024 年頭部企業(yè)的陸風 塔筒以及海工產能分別增長至 265/591 萬噸，海工產能增速遠高于陸風塔筒。

　　當前海力風電擁有最多自有碼頭，處于行業(yè)領先地位，大金重工山東蓬萊基地總 泊位 5 個，設計產能 50 萬噸/年;天順風能塔筒產能領先，2022 年前缺失海工產能， 于 2022 年 12 月收購江蘇長風后，預計新增海工產能 60 萬噸，;天能重工產能布局較 為分散，泰勝風能生產基地分布上海、江蘇、內蒙古、新疆等地，分布區(qū)域較廣。

　　2.2.2 國內企業(yè)競爭力更強，出海有望提速

　　樁基無反傾銷稅限制，歐洲企業(yè)競爭力有限?，F(xiàn)階段樁基無反傾銷稅限制，參考 塔筒反傾銷稅的調查周期(約 10 年)，未來 10 年有望成為樁基環(huán)節(jié)的出口黃金期。競爭對手方面，歐洲本土供應商的產能落后，歐洲本土樁基供應商產能有限，SIF、 EEW等四家主流供應商的年設計產能之和不足 600 根，且50%的產品直徑小于11米， 在歐洲風機大型化趨勢下，已難滿足大噸重以及大直徑的產品要求。塔筒出口受反傾銷稅影響。較低的反傾銷稅率能使國內塔筒企業(yè)在海外市場中擁 有更強的議價能力?，F(xiàn)階段，大金重工在歐盟地區(qū)的反傾銷稅最低為 7.2%，泰勝風能 在澳洲地區(qū)的反傾銷稅為零，出口優(yōu)勢明顯。原材料價低造就競爭力。原材料價格方面，塔筒原材料主要有中厚板、法蘭等， 中厚板占原材料成本的占在 80%以上， 2022 年俄烏沖突，歐洲中厚板價格一度是我 國中厚板價格的兩倍，我國中厚板市場價長期低于國際市場，促使我國塔筒企業(yè)利潤 率高于海外企業(yè)。

　　2.3 零部件：關注“含海量”與國產替代

　　鋼價高位下跌，成本壓力趨緩。直接材料成本是風電企業(yè)的核心成本構成，截 至 2022 年 12 月，生鐵、廢鋼、中厚板價格分別同比下降 12%/13%/22%，較 22 年 Q1 分別下降 17%/22%/23%。

　　風機進入低價交付周期。由于風機大型化降本+市場競爭激烈，陸上風機價格近 年來持續(xù)下探，根據(jù)我們不完全統(tǒng)計，2022 年，陸風(含塔筒)中標均價為 2315 元 /kW，同比-27%，海風(含塔筒)中標均價為 3954 元/kW，同比-25%。陸上風電項目 一般建設周期為 6 個月至 1 年，中大型海風項目的建設周期需 2~3 年，小型項目可 在 1-2 年內完成，預計 2023 年我國風機或迎來低價交付周期。

　　在上下游價格同時下降的情況下，零部件環(huán)節(jié)的供給格局是其議價能力的關鍵。我們認為海風及大兆瓦產能充沛的零部件企業(yè)的議價權較強。此外，隨著海上大功 率風機的普及，主機廠降本訴求或更強烈，2023 年軸承環(huán)節(jié)國產化率有望提升。

　　2.3.1 鑄鍛件環(huán)節(jié)：海風大兆瓦產能決定議價權

　　鑄件供需邊際趨緊，行業(yè)集中度有望提升。新增鑄件需求預計以大兆瓦鑄件需 求為主，大兆瓦產能或緊缺，原有小兆瓦產能出清，環(huán)保政策趨嚴下，二線廠商擴 產大兆瓦產能困難，議價能力降低，擁有大兆瓦產能的頭部企業(yè)議價能力較二線廠 商更強，行業(yè)集中度有望提升。

　　海風引領主軸鍛改鑄趨勢。風機大型化趨勢下主軸鑄造工藝趨勢明確，隨著大 型海上風機主軸尺寸越來越大，鍛造主軸因為生產設備的限制，不適用于大型風機;同時直驅和半直驅機型份額占比增加，主軸在中低速傳動工況下相比于雙饋高速傳 動性能要求略有降低，部分風電整機供應商基于降本壓力及輕量化的需求，鑄造主 軸占比將有望提升。龍頭金雷股份(44.320, -1.12, -2.46%)優(yōu)勢明顯。金雷股份東營海上風電核心部件數(shù)字化制造項目也在 持續(xù)推進中，項目規(guī)劃鑄造產能共 40 萬噸，目前一期工程已開工建設，規(guī)劃產能 10 萬噸，預計將于 2023 年中旬投產，貢獻 50%的產能，2023 年預計公司鑄造產 能有望達到 7-8 萬噸，2024 年有望達到 15 萬噸。

　　2.3.2 軸承：國產化率有望提升

　　軸承國產化率較低。根據(jù)中軸協(xié)軸承協(xié)會披露，2020 年我國風電軸承銷量國 產化率較低，主軸軸承國產化率 33%，齒輪箱軸承國產化率 0.6%，發(fā)電機軸承 0.22%，軸承八大集團占據(jù)超過 7 成的全球軸承市場份額。

　　降本訴求+海風大功率機型普及，助推國產化率提升。2023 年我國風電整機進 入低價交付周期，降本訴求迫切，再疊加海上大功率風機的普及，海外軸承價格普 遍高于國內，軸承環(huán)節(jié)國產化率有望提升，助力主機廠降本。在需求高增，海風大 功率機型趨勢下，建議關注滲透率有望提升的獨立變槳軸承、風電軸承滾子，以及 有望在齒輪箱中率先應用的新技術滑動軸承。

3 產業(yè)鏈重點公司

　　3.1 東方電纜：海纜龍頭優(yōu)勢穩(wěn)固

　　全國海纜龍頭，營收利潤同步增長。公司作為國內電線電纜龍頭企業(yè)，業(yè)務全面 覆蓋陸纜系統(tǒng)、海纜系統(tǒng)、海洋工程三大產品領域，并在高端線纜專業(yè)領域實現(xiàn)多項 技術突破。2022 年前三季度，公司營業(yè)收入同比下滑 1.88%，歸母凈利潤同比下滑 23.43%， 主要由于國內海風搶裝潮的結束及疫情影響需求，部分海纜項目交付延后，導致主營 業(yè)務中海纜系統(tǒng)收入有所下滑。

　　產能布局鞏固龍頭地位，在手訂單飽滿。公司積極布局南方市場，位于北侖和陽 江的兩大基地，有望助力公司提升在浙江、廣東等地區(qū)的優(yōu)勢。截至 2022 年 10 月27 日，公司在手訂單 94.4 億元，其中海纜系統(tǒng) 58.1 億元，陸纜系統(tǒng) 23.7 億元、海 洋工程 12.7 億元，同比增加 48%。在手訂單結構中，毛利率較高的海洋板塊占比提 升明顯，未來公司盈利能力有望隨著產品結構改善以及海纜需求回暖迎來提升。我們預計 2022-24 年公司歸母凈利潤分別為 9.61/18.86/23.44 億元(原值為 12.68 /17.46/23.38 億 元 )， 同 比 -19.18%/96.34%/24.26% ， EPS 分 別 為 1.40/2.74/3.41 元/股。

　　3.2 海力風電：海風管樁龍頭受益產能擴張

　　公司成立于 2009 年 8 月，一直專注于塔筒、樁基的研發(fā)、生產及銷售，產品 覆蓋 2MW- 5MW 以及 6.45MW/8MW/10MW/12MW 以上等大功率等級產品;截至 2022 年底，公司擁有海塔/樁產能 50 萬噸，擁有的自有碼頭數(shù)量行業(yè)領先。公司 2022 年前三季度營業(yè)收入 11.7 億元，同比下降 73.2%，歸母凈利潤 2.4 億元，同比下降 73.8%。根據(jù)公司 2022 年度業(yè)績預告，預計實現(xiàn)歸母凈利潤 1.79- 2.32 億元，同比下降 79.1%-83.9%，根據(jù)業(yè)績預告計算，2022Q4 歸母凈利潤虧 損或為 0.1-0.6 億元，主要由于“搶裝潮”期間已完工項目結算進度的影響，導致 應收賬款及合同資產的賬齡變長，按照組合計提的減值準備金額增加，2022 年因 應收賬款及合同資產計提減值引起的信用減值損失及資產減值損失合計約 1.5 億 元，對公司 2022 年的凈利潤影響較大。

　　產能擴張疊加需求增長，出貨量提升迅猛。我們預計公司 2022 年-24 年年底 名義產能分別為約 47-50 萬噸、85-115 萬噸、135-145 萬噸;公司產能布局于江 蘇、山東等海風建設大省，訂單獲取能力較強，我們預計 2022-24 年海塔/樁合計 出貨量分別為 18/55/100 萬噸。我們預計 2022-24 年公司營歸母凈利潤分別為 2.11/7.73/12.89 億元，同比80.97%/265.03%/66.77%;EPS 分別為 0.97/3.56/5.93 元/股。

　　3.3 泰勝風能：塔筒領軍企業(yè)“雙海”戰(zhàn)略穩(wěn)步推進

　　公司成立于 2001 年，深耕風電塔筒 20 年有余，致力于陸風與海風塔筒、導 管架、管樁、升壓站平臺及相關部件制造。2022 年 5 月，公司實控人變更，廣州 經濟技術開發(fā)區(qū)管委會成為實際控制人，有望助力公司在廣東地區(qū)海上風電業(yè)務發(fā) 展，“雙海戰(zhàn)略”提速。2022 年前三季度，公司部分生產基地受到疫情影響，物流、人員流動受阻， 導致產品發(fā)貨量不達預期;國內海上風電市場調整，公司陸上風電塔筒出貨量未能 完全填補海上風電塔筒出貨量下降的缺口，2022Q1-3 實現(xiàn)營業(yè)收入 21.23 億元，同比下降 9.45%，歸母凈利潤三季度 1.66 億元，同比下降 18.91%。

　　“雙海”戰(zhàn)略穩(wěn)步推進，產能持續(xù)擴張。截至 2022 年底，公司擁有塔筒產能 約 50-55 萬噸，揚州新基地預計 2023 年投產，主要用于出口業(yè)務，規(guī)劃產能 25 萬噸，2023 年有望釋放 10 萬噸，則 2023 年底公司總產能將達 69 萬噸。此外， 2022 年公司引入國資股東凱德投資，實控人變更為廣州經濟技術開發(fā)區(qū)管理委員 會，有望依托區(qū)域資源優(yōu)勢，獲得更多海風訂單，我們預計公司 2022-24 年塔筒出 貨 35/60/70 萬噸。我們預計 2022-24 年歸母凈利潤分別為 2.58/5.33/7.09 億元，同比增長 0.03%/105.96%/33.11%;EPS 分別為 0.28/0.57/0.76 元/股。

　　3.4 金雷股份：主軸龍頭加碼鑄造迎接新成長

　　公司于 2006 年成立，致力于風力發(fā)電機主軸的研發(fā)、生產和銷售，擁有集高 品質鋼錠制備、風電主軸鍛造、熱處理、機加工、涂裝于一體的完整產業(yè)鏈，產品 覆蓋 1.5MW-8MW，憑借質量和技術實力、與維斯塔斯、GE、遠景能源等領先風 機制造商建立了良好的合作關系，風電主軸市占率市占率領先。三季度業(yè)績環(huán)比改善。2022 前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 12.12 億元，實現(xiàn) 歸母凈利潤 2.35 億元，毛利率 28.46%。受益于原材料價格下跌，公司 2022Q3 實 現(xiàn)營業(yè)收入 5.71 億元，環(huán)比增長 62%;歸母凈利潤 1.17 億元，環(huán)比增長 63%。

　　鑄造產能擴張帶動出貨量增長，盈利能力受益原材料價跌。預計公司 2022- 24 年有效鑄造產能預計共 2/7/15 萬噸，預計 2022-24 年公司鑄造主軸出貨 1.6/4.5/8.0 萬噸，對應收入 1.6/5.1/9.2 億元，預計其他鑄件于 2023 年較大規(guī)模出 貨，2023-24 年出貨量分別為 3/7 萬噸。受益于海內外風電裝機需求提升，預計公 司 2022-24 年鍛造主軸出貨 14/17/20 萬噸，未來裝機需求提升將提升公司議價能 力，預計 2022-24 年風電業(yè)務毛利率為 32%/34%/36%。我們預計 2022-24 年歸母凈利潤分別為 3.81/6.58/9.62 億元，同比23.31%/72.75%/46.36%;EPS 分別為 1.45/2.51/3.68 元/股。

　　3.5 廣大特材：鑄件領軍企業(yè)齒輪箱業(yè)務潛力可期

　　廣大特材于 2006 年成立，主營業(yè)務為高端特鋼材料和風電零部件。公司于 2019 年近進軍風電鑄件業(yè)務，截至 2022 年擁有大兆瓦風電鑄件產能 10-12 萬噸， 2023 年中期將形成 20 萬噸大兆瓦風電鑄件產能。2022 年 10 月公司可轉債項目 獲證監(jiān)會批準，擬投資 11.5 億元建設 8.4 萬件風電齒輪箱核心精密零部件產能。2022 年前三季度公司營業(yè)收入同比有所上升 21.85%，但由于風電行業(yè)總體 需求減弱，再結合疫情反復、鋼材價格總體維持高位，前三季度歸母凈利潤同比下 降 57.91%。

　　風電鑄件量利齊升，齒輪箱零部件放量在即。受益于產能擴產，以及海風裝機 需求回暖，公司風電鑄件的海風出貨占比有望提升，再疊加原材料價格回落，公司 風電鑄件業(yè)務盈利能力有望修復，預計 2022-23 年公司風電鑄件出貨 5/10 萬噸;公司的風電齒輪箱零部件設備已經與客戶進行小批量產品試制，預計 2023-24 年 齒輪箱零部件業(yè)務出貨 2/4 萬噸。我們預計 2022-24 年公司歸母凈利潤分別為 1.31/3.73/6.31 億元，同比25.69%/185.06%/69.03%;EPS 分別為 0.61/1.74/2.94 元/股。

　　3.6 恒潤股份：法蘭龍頭進軍軸承貢獻新增長

　　公司成立于 2003 年，是風電塔筒法蘭龍頭，深耕鍛件行業(yè)二十年，目前是全 球較少擁有 7MW 及以上海風塔筒法蘭的企業(yè)之一，9MW 海風塔筒法蘭已量產。公司于 2021 年進軍風電軸承行業(yè)，募投年產 4000 套大型風電軸承生產線項目， 獨立變槳軸承已于 2022 年三季度末開始小批量交付。2022 年，公司受疫情以及風電裝機不及預期的影響，業(yè)績階段性承壓， 2022 年前三季度公司實現(xiàn)營收 13.57 億元，同比下滑 21.6%，實現(xiàn)歸母凈利潤 0.57 億 元，同比下滑 83.2%。根據(jù)公司業(yè)績預告披露，2022 年公司實現(xiàn)歸母凈利潤 0.85- 1.15 億，同比減少 74.0%-80.8%，根據(jù)業(yè)績預告測算得公司 2022Q4 實現(xiàn)歸母凈 利潤 0.3-0.6 億，環(huán)比增長 100.7%-313.0%,環(huán)比改善客觀，主要由于 22Q4 泛濫 出貨量提升，帶動產能利用率提升，助推毛利率回暖。

　　海風法蘭出貨有望實現(xiàn)高增，新業(yè)務拓展順利。受益于公司 5 萬噸 12MW 海 上風電機組大型精加工鍛件項目產能釋放，再結合海上風電裝機需求回暖，預計 2023-24 公司海風法蘭出貨或達到 5/7 萬噸，法蘭整體出貨有望達 9.5/12 萬噸。軸 承布局順利，公司軸承工廠于 22 年 7 月開始投產，預計 2023-24 年出貨 2500/3300 套，齒輪箱鍛件項目仍處于籌備階段，預計 24 年有望確認約 3 億元收入。我們預計 2022-24 年公司歸母凈利潤分別為 1.05/4.50/7.77 億元，同比76.30%/329.31%/72.87%;EPS 分別為 0.24/1.02/1.76 元/股。

　　3.7 振江股份：風電鋼結構件領軍企業(yè)訂單飽滿

　　公司成立于 2004 年，是我國領先的風電設備鋼結構企業(yè)之一，主營產品包括 機艙罩、轉子房、定子(段)、塔筒等風電設備產品，固定/可調式、追蹤式光伏支 架等光伏及光熱設備產品。2022 年前三季度營收為 20.01 億元，同比增長 7.93%。受原材料價格上升、 歐元匯率大幅貶值等不利因素影響，公司 2022 年前三季度歸母凈利潤為 0.60 億 元，同比下降 53.85%。

　　在手訂單飽滿，客戶資源優(yōu)質。截至 2022 年第三季度，公司在手訂單總計 24.62 億元，其中，風電設備 20 億元，光伏光熱 1.4 億元，海工船租賃服務 2.09 億元，緊固件 0.58 億元;公司深度綁定金風、上海電氣(4.140, -0.01, -0.24%)(維權)、西門子等頭部風機企業(yè)， 積極開拓優(yōu)質客戶，與 Vestas 等全球風機領軍企業(yè)合作，并已實現(xiàn)小批量供貨。我們預計 2022-24 年公司歸母凈利潤分別為 0.8/2.6/3.6 億元，同比53.36%/211.43%/39.17%;EPS 分別為 0.59/1.83/2.54 元/股。

　　3.8 五洲新春：磨前產品龍頭風電滾子穩(wěn)步推進

　　公司成立于 1999 年，致力于軸承、風電滾子、汽車配件、熱管理系統(tǒng)零部件 精密制造。公司于 2022 年定增募資將用于年產 4MW 以上 2200 萬件風電機組精 密軸承滾子技改項目，達產后有望為公司新增 5.5 億元風電滾子年收入。2022 年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入同比增長 42.29%，歸母凈利潤同比增長 21.45%。根據(jù)公司業(yè)績預告披露，2022 年公司預計實現(xiàn)歸母凈利潤 1.65-1.90 億 元，同比增長 33.6%-53.8%。根據(jù)業(yè)績預告測得，2022Q4 公司實現(xiàn)凈利潤 0.2-0.5 億元，同比增長 228.6%-585.7%。2022 年公司受益于風電軸承滾子、新能源汽車 用軸承及零部件等新業(yè)務的發(fā)展，以及 FLT 的并購促使公司成品軸承市場占有率 大幅提升，公司整體營收及利潤發(fā)展勢頭良好。

　　公司滾子業(yè)務穩(wěn)步發(fā)展，以風電滾子為首的新布局是增量看點?，F(xiàn)階段公司風電滾子在手訂單為 2.1 億元，在手訂單充足且客戶開拓順利，隨著定增項目銳減， 風電滾子出貨量有望持續(xù)增長，預計 2022-24 年風電滾子出貨量分別為 700/1300/2200 萬件。我們預計 2022-24 年公司歸母凈利潤分別為 1.72/2.66/3.84 億元，同比增長 38.92%/54.98%/44.36%;EPS 分別為 0.52/0.81/1.17 元/股。

　　3.9 力星股份：滾動體龍頭風電滾子國產替代持續(xù)推進

　　公司成立于 2000 年，主營業(yè)務為精密軸承滾動體的研發(fā)、生產和銷售，是國 內主要的批量化生產 3MW 以上風電設備專用軸承鋼球的企業(yè)。近年來，公司持續(xù) 推進風電滾子的國產提點進程，2021 年公司滾子營收 5100 萬，大部分為風電滾 子收入。原材料價高再結合需求低迷，公司 2022 年前三季度業(yè)績承壓。2022 年前三 季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 7.08 億元，同比下滑 5.87%;歸母凈利潤 0.40 億元，同 比下滑 53.02%。

　　下游景氣兌現(xiàn)，風電滾子放量客氣。公司風電滾子業(yè)務已于恒潤股份、新強聯(lián)簽署合作協(xié)議，并且與洛軸等企業(yè)進行高端軸承研發(fā)，2021 年已實現(xiàn)滾子業(yè)務實 現(xiàn)營收 0.51 億元，且絕大部分由風電滾子貢獻。此外公司積極高鐵滾子、陶瓷滾 動體等新賽道，未來發(fā)展可期。我們預計 2022-24 年公司歸母凈利潤分別為 0.56/1.72/2.61 億元，同比31.73%/167.59%/52.97%;EPS 分別為 0.25/0.67/1.02 元/股。

　　3.10 長盛軸承：自潤滑動軸承龍頭風電滾子持續(xù)放量

　　公司成立于 1995 年，是全球領先的滑動軸承制造商之一，致力于自潤滑軸承 及高性能聚合物的研發(fā)、生產及銷售，主要產品為自潤滑軸承、低摩擦副零部件及 相關的精密鑄件。2022 年 9 月，公司擬募集資金總額不超過 4.5 億元擴產，擴產 項目包括 1.4 萬套風電滑動軸承。2022 年，公司受益于原材料價格回落以及下游應用領域汽車、工程機械需求 復蘇，前三季度公司 8.02 億，同比增長 10.13%。實現(xiàn)歸母凈利潤 1.31 億元，同 比增長 7.86%。

　　傳統(tǒng)業(yè)務受益需求回暖，風電業(yè)務打開第二增長曲線。受益于汽車、工程機械 等下游需求持續(xù)回暖，公司業(yè)績有望穩(wěn)步增長?；瑒虞S承有望在風電領域的滲透率 有望提升，公司作為風電領域的滑動軸承研發(fā)進度領先，2022 年 11 月末，公司建 成模擬行星齒輪相對行星銷軸轉動的國內首臺 1：1 比例主齒輪箱滑動軸承試驗臺， 并順利完成 6MW 半直驅機型主齒輪箱滑動軸承試驗，訂單進度或加速推進。我 們 預 計 2022-24 年歸母凈利潤分別為 1.72/2.41/3.19 億元，同比 10.90%/40.07%/32.39%;EPS 分別為 0.58/0.81/1.07 元/股。

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